市場擔憂聯準會降息具「政治化」色彩，但分析師認為，投資者可能低估了美國政府為壓低長期利率，可能採取的一系列傳統及非傳統政策工具。本文源自李笑寅所著文章，由深潮 TechFlow 整理及撰稿。
（前情提要：Circle 的降息困境：聯準會打壓利潤空間 ）
（背景補充：市場歡慶 9 月降息「隱藏危機」，鮑爾演說並非如表面鴿派 ）
聯準會 (Fed) 貨幣政策會議將在本月召開，當前市場的焦點集中在聯準會獨立性是否會受損，以及即將到來的降息是否具有「政治化」色彩。
近日，來自 Academy Securities 的宏觀策略主管 Peter Tchir 發文稱，這種擔憂助長了一種普遍預期：即使聯準會啟動降息，也只會壓低短天期利率，而長天期殖利率將因通膨擔憂而面臨上行壓力。目前，這種觀點已成為市場主流，並指導著許多投資者的頭寸佈局。
然而，Tchir 認為，投資者可能未能進行足夠的「跳脫常規思維」，從而低估了政府壓低利率的計畫。除了傳統的貨幣政策，美國政府可能會採取一系列非常規措施，包括調整聯準會資產負債表、改變通膨數據統計方式，甚至重估黃金儲備，以達成其壓低長期利率的目標。
Tchir 補充稱，這些潛在的政策選項超越了單純的降息操作，可能涉及聯準會、財政部乃至會計準則的協同運作。
「政治化」降息還是數據驅動式降息？
市場對「政治化」降息的擔憂，可能忽視了降息本身的經濟合理性。
文章表示，如果在數據層面有足夠理由支持大幅降息，那麼市場對長天期利率的恐慌情緒可能不會出現。
Tchir 指出，早在官員們就降息問題產生分歧之前，經濟數據已現疲軟跡象。例如，在 7 月的聯準會會議上已有兩位官員對不降息的決定提出異議，而此後公布的 6 月就業數據又被大幅下修；鮑爾 (Jerome Powell) 在傑克森霍爾 (Jackson Hole) 的講話也展現出鴿派立場。
這些跡象表明，聯準會內部支持降息的理由可能比會議紀要所揭示的更為充分。
Tchir 認為，如果後續就業數據未能顯示強勁改善，9 月份降息 50 個基點完全在「合理」範疇之內，而不能簡單地視為政治驅動。如果降息被市場視為有理有據，那麼投資者預期中的「警報」—— 即長天期債券遭拋售 —— 就不太可能成為現實。
傳統利率工具效力減弱
Tchir 認為，美國政府考慮非常規選項的另一個原因，在於傳統貨幣政策工具的效力正在減弱。
文章解釋稱，僅透過調整前端的聯邦基金利率來影響經濟，其傳導路徑存在「漫長而多變的」時滯，效果難以評估。在政策生效的數月內，貿易戰、地緣衝突等任何因素都可能改變經濟軌跡。
此外，自零利率政策時代以來，許多企業、個人和市政債券發行人已經鎖定了長期低利率，這使得他們對前端利率變化的敏感度大大降低。這意味著，透過短天期利率來傳導貨幣政策的有效性已經不如以往。
非常規政策的「工具箱」可能有哪些？
如果傳統工具的效果不顯著，政府可能會打開其非常規政策的「工具箱」，直接干預長期利率。
激進降息配合前瞻性指引
一種可能的策略是「畢其功於一役」。例如，一次性大幅降息 100 個基點，同時承諾在未來幾季內保持利率不變，除非數據出現巨大變化。
此舉旨在迅速打消市場對未來降息路徑的持續猜測。一次性降息 100 個基點將需要殖利率曲線出現極大幅度的陡峭化，才能使 10 年期美債殖利率維持在 4% 以上，這對於「債市義勇軍」(bond vigilantes) 而言可能是一個難以完成的任務。
從數據層面「攻擊」通膨
另一種策略是直接挑戰通膨數據的有效性。目前美國 CPI 中權重極大的住房成本部分，由於其「所有者等值租金」(OER) 的滯後演算法，正在人為地推高通膨數據。
Tchir 指出，克里夫蘭聯儲編制的新指標顯示，真實的租金通膨已回落至正常水平，遠低於 CPI 中的住房通膨。透過強調這類數據差異，美國政府可以有效削弱市場的通膨恐懼，為降息掃清障礙。
再啟「扭轉操作」
最核心的手段或許是重啟「扭轉操作」(Operation Twist, OT)，透過同時賣出短期美債和買入長期美債，以壓低長期利率。
目前聯準會資產負債表嚴重偏向短債，持有 7 年期以下的債券約 2 兆美元，而 15 年期以上的債券僅 1 兆美元。分析師設想，聯準會可以出售約 1.2 兆美元的 3 年期及以下債券，並用這筆資金購買 20 年期以上的長債。
Tchir 指出，此舉將使聯準會在超長債市場上的持倉規模增加近兩倍，購買力將足以影響甚至控制約佔自由流通量 50% 的超長債市場，從而直接壓低長期殖利率。
其他潛在選項
其他更具顛覆性的選項也可能被納入考慮範圍。
比如殖利率曲線控制 (YCC)，雖然在美國尚無先例，但在日本已有實踐，對於一個習慣於透過關稅「設定價格」的政府來說，為殖利率設定上限並非不可想像。
此外，重估美國黃金儲備也是一個選項。據測算，若將美國官方黃金儲備按市價重估，可產生約 5000 億美元的會計收益。此舉雖然複雜，但能有效分散市場注意力，並可能為其他投資計畫提供資金。
Tchir 補充說，此舉可能導致美元走弱，但這對於一個旨在改善貿易逆差的政府來說，或許是「一個特性，而非一個缺陷」。
