Hyperliquid 去年九月推出原生穩定幣 USDH，目標是擺脫對 USDC 的依賴、把收益留在自家生態。七個月後，USDH 被宣判死刑，Circle 不但奪回報價資產地位，還質押 50 萬枚 HYPE 代幣準備成為 Hyperliquid 的驗證節點。Coinbase 同步接手 USDH 品牌資產和 USDC 國庫部署者席位，USDC 在 Hyperliquid 上的供應量已達約 50 億美元。
（前情提要：Circle財報後發布Agent Stack飆漲15%！USDC奈米支付上線，$MRDN 跟漲 160%）
（背景補充：Coinbase 統治 Hyperliquid 流動性！收購 USDH 品牌資產，USDC 成唯一官方報價穩定幣）
2025 年 9 月，Hyperliquid 的驗證節點完成了治理投票，壓倒性透過由 Native Markets 發行原生穩定幣 USDH，取代 USDC 成為平台的核心報價資產。
USDH 的賣點很直接，為什麼要把穩定幣儲備的收益送給 Circle，讓他們拿去上市、做營收、上 IPO？把收益留在自家生態，分給 HYPE 持有者，不是更合理嗎？
上線首日交易量突破 200 萬美元，Hyperliquid 替 USDH 報價對開出了更低的 taker 費率和更高的 maker 返佣。一切看起來像是 DeFi 協議終於學會了自己印鈔。
七個月後 USDH 主堡被爆了。
本來就不是一場公平戰爭
USDH 的問題不是技術做不好，是它選了一場打不贏的仗。
在 USDH 上線之前，USDC 已經佔據 Hyperliquid 上約 95% 的穩定幣流動性，交易者不會因為 taker 費率低 0.01% 就把保證金從 USDC 換成 USDH，因為他們的資金進出路徑、跨鏈橋接、CEX 出入金通道，全部都是 USDC 建的。
換句話說，USDH 在一棟已經蓋好的體育館裡，試圖說服大量運動的球員去呼吸自己不習慣的空氣。
結果是 USDH 從來沒有突破那 5% 佔比，首日的 200 萬交易量是好奇心驅動的視窗期（或是項目方自己加的池子），之後穩定幣對的深度始終無法追上 USDC 對。做市商不願意在兩套報價系統之間分散流動性，而流動性不夠深的穩定幣，交易員連碰都不想碰。
Circle 的哲學，等你肥再宰掉
5 月 14 日，Hyperliquid 正式宣布淘汰 USDH，USDC 重新成為所有市場（HIP-1 到 HIP-4）的唯一官方報價資產。但故事的重點不在 USDH 怎麼死的，重點是 Circle 怎麼進場的。
Circle 沒有收購 Hyperliquid，也沒有買 HYPE 代幣另外賺一手。它做了三件事：
- 成為 USDC 在 Hyperliquid 上的技術部署方，負責鑄造、贖回和跨鏈轉帳的基礎設施
- 質押 50 萬枚 HYPE 代幣，準備成為 Hyperliquid 的驗證節點
- 透過 CCTP（Cross-Chain Transfer Protocol）串接 Hyperliquid 與其他鏈的 USDC 流動性
簡單說 Circle 不想當 Hyperliquid 的房東，它想當水電，每滴流動性都多賺一點點。
與此同時，Coinbase 拿下了 USDC 國庫部署者（Treasury Deployer）的席位，並收購了 USDH 的品牌資產。一個管技術，一個管國庫。Hyperliquid 的穩定幣層從「自建」變成了「Circle + Coinbase 共同營運」。
HYPE 代幣在訊息公布後漲到約 45 美元，市場判斷 Circle 來當水電基礎，讓 Hyperliquid 更穩了。
HL刻意做的局
這裡有一個容易被忽略的做法，
Hyperliquid 做的 USDH 看似消失在歷史裡，但 USDH 的核心創新，把穩定幣儲備收益回饋給協議生態，而不是讓發行商獨吞，卻在 HL 上面能長久運行下去。
在新的 AQAv2（Aligned Quote Asset v2）框架下，Coinbase 作為國庫部署者，會將 Hyperliquid 上 USDC 餘額產生的絕大部分儲備收益回饋給協議本身，這正是 USDH 當初承諾要做的事，現在由 USDC 的發行商和分銷商親自執行。
錢轉起來，協議吃到肉了，風險還外移了。
Hyperliquid 共同創辦人 Mary-Catherine Lader 說了一句意味深長的話：「這個轉換驗證了我們的論點，穩定幣必須把價值直接回饋給使用者和生態，而不是從中抽取。」
她的意思是造了 USDH 證明這個模型是可行的，然後 Circle 和 Coinbase 看到了，覺得「那我們來做，效果更好」。
USDH 是消失了，但它的目的達成了。
Hyperliquid 事前的穩定幣策略讓 Circle 不得不入場，一場公子獻頭的好局。
全是B2B2C的打法
USDH 能證明三件事情，
第一，DeFi 協議可以自己發穩定幣，技術上完全可行。
第二，使用者不在乎穩定幣誰發的，在乎的是流動性深不深、出金順不順、跨鏈通不通。
第三，穩定幣的護城河是通路。誰的通路接得最多，能吸納最多的交易量或存量，誰就是贏家。
我們能看到這是很傳統的 B2B2C 的打法，因為 Circle 現在是 Hyperliquid 的驗證節點，也是 USDC 的發行商，也是跨鏈基礎設施的營運方，也是美國上市公司，那 Hyperliquid 的「去中心化」，到底是誰在中心？
是美元。
常見問題
Hyperliquid 為什麼要淘汰自己的穩定幣 USDH？
USDH 推出七個月始終無法突破 USDC 佔據的 95% 流動性份額。交易者的資金進出路徑、跨鏈橋接、CEX 出入金通道全部建立在 USDC 上，USDH 缺乏足夠深度吸引做市商和使用者遷移。
Circle 在 Hyperliquid 上扮演什麼角色？
Circle 是 USDC 在 Hyperliquid 上的技術部署方，負責鑄造、贖回和跨鏈轉帳基礎設施，並質押 50 萬枚 HYPE 代幣準備成為驗證節點。Coinbase 則擔任 USDC 國庫部署者，在 AQAv2 框架下將大部分儲備收益回饋 Hyperliquid 生態。
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