Bitwise 投資長 Matt Hougan 認為，DeFi 協議將越來越多用收益買回或銷毀代幣，比特幣以外的加密資產正轉向「收益驅動」市場，投資大眾尚未將此變化計入估值，加密資產價格至少可再翻倍。
（前情提要：Bitwise投資長：DeFi能帶領加密走出寒冬，Aave年賺破億！Michael Saylor也認了「加密冬天」）
（背景補充：Bitwise警告：數位資產儲備公司DAT未來經營很難了，投資人可能全面轉向加密ETF）
加密資產管理公司 Bitwise 投資長 Matt Hougan 在 8 月 13 日的最新分析中表示，DeFi 協議正進入「收益迴流」時代，協議將越來越廣泛地使用交易手續費買回或銷毀自身代幣，讓持有者能從協議收入中實際受益。他認為，比特幣以外的加密資產正在變成「收益驅動」的市場，但投資大眾尚未將這一變化反映在價格上，這讓許多加密資產處於被低估的狀態。
五大協議已經在實踐：從 Hyperliquid 到 Uniswap
Hougan 舉出五個已採用收益迴流機制的重要協議，涵蓋去中心化交易所、借貸平台與 meme 發幣平台：
- Hyperliquid：2025 年全年營收超過 8 億美元，約 99% 用於買回並銷毀 HYPE 代幣。2026 年第二季單季營收 1.69 億美元，其中 1.41 億美元投入 HYPE 買回。
- Uniswap：2025 年 12 月 22 日透過「UNIfication」提案啟動協議費，UNI 持有者可透過銷毀 UNI 來申請協議收入。
- Aave：DAO 的買回計畫在前 10 個月已購入超過 20.5 萬枚 AAVE。創辦人 Stani Kulechov 在 6 月 25 日表示，團隊正在設計自動化、非自由裁量的買回機制。
- Pump.fun：Solana 上的 meme 代幣發幣平台，以交易費買回或分配 PUMP 代幣。
- Lighter：Layer 2 去中心化交易所，同樣採用手續費迴流機制。
Aave 創辦人 Stani Kulechov 明確指出：「Aave 協議與 GHO 穩定幣的 100% 收益都將用於 AAVE 代幣，這已在 Aave Will Win 提案中確立。」治理檔案也證實了這一方向的持續推進。
從投機到現金流：加密資產估值邏輯的轉變
Hougan 的核心論點是，DeFi 協議正在把「無現金流代幣」轉變為「有收益資產」。這讓加密市場可以套用傳統金融的估值框架，例如營收倍數、現金流貼現模型，而不是單純依賴投機情緒與宏觀流動性。
但他也提醒兩個關鍵限制：
- 代幣持有者沒有股東對現金流的法定索取權，收益分配取決於社群治理決議。
- 代幣經濟模型可由社群投票修改，今天的收益迴流機制明天可能被廢除。
這意味著，即使協議產生收入，「代幣＝收益受益者」的連結仍需透過治理持續維護，而非法律保障。
美國監管放寬，收益迴流機制迎來黃金期
Hougan 指出，美國監管環境的放寬是收益迴流機制快速擴散的重要催化劑。過去幾年，許多專案為了避開 SEC 對「收益分紅＝證券」的認定，刻意將代幣設計為無收益的治理權證。隨著 2025 年之後監管態度轉向寬鬆，專案方不再需要刻意隱藏收益功能。
Hougan 在 8 月 5 日 分析文章中進一步表示，即使 CLARITY 法案未能透過，現行的監管指引已足以讓加密產業繼續擴張。
後續觀察：L1 協議與傳統金融機構會跟進嗎？
Hougan 預測，未來 12 到 24 個月內，DeFi 應用與 Layer 1 網路將廣泛採用類似的收益迴流機制。這意味著 Solana、Ethereum 等基礎設施協議也可能探索將鏈上費用迴流至原生代幣的路徑。
另一個值得觀察的方向是機構資金。當 DeFi 協議開始產生可量化的現金流，傳統金融的資產管理工具（ETF、結構型商品）可能更容易將這些資產納入投資組合，前提是治理機制足夠透明、可預測。
對持有者而言，收益迴流機制代表加密資產正在從「純投機標的」向「兼具現金流與投機性」的混合資產演進。這不一定是短期漲價保證，卻是長期估值框架的重大轉變。
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