代幣化股票旨在提供市場價格曝險，而非所有權。本文探討其運作機制、挑戰，以及如同 ETF 改變市場的潛力，為全球投資人提供新管道。本文源自 Prathik Desai 所著文章，由白話區塊鏈整理、編譯及撰稿。
（前情提要：美股代幣化的陽謀：用「監管紅利」虹吸「全球流動性」 ）
（背景補充：SEC警告「美股代幣化」，Hester Peirce：證券代幣仍是證券，正與Robinhood接觸中 ）
在 1980 年代末，納森·莫斯特 (Nathan Most) 在美國證券交易平台工作。他不是銀行家，也不是交易員，而是一位物理學家，曾在物流產業中從事金屬和大宗商品的運輸工作。他的起點不是金融工具，而是實際的系統設計。
當時，共同基金是獲取廣泛市場曝險的熱門方式。它們為投資人提供了多樣化投資的機會，但卻有延遲。你無法在交易日中即時買賣，只能下單後等到市場收盤才能知道成交價格 (順帶一提，今天的共同基金仍然如此)。這種體驗顯得過時，尤其是對那些習慣即時買賣個股的投資人來說。
納森提出了一個解決辦法：創造一種追蹤標普 500 指數但像單一股票一樣交易的產品。將整個指數打包成一種新形式，並在交易平台上市。這個提議遭到了質疑。共同基金的設計初衷並不像股票那樣交易，法律框架也不存在，市場似乎也沒有這種需求。
儘管如此，他還是堅持推進了。
1993 年，標普存託憑證 (SPDR) 以 SPY 為代碼首次亮相。這本質上是第一支指數股票型基金 (ETF)。一個代表數百支股票的工具。起初被視為小眾產品，但逐漸成為全球交易量最大的證券之一。在許多交易日，SPY 的交易量甚至超過其追蹤的股票。一個合成的金融工具竟然比其基礎資產擁有更高的流動性。
如今，這個故事再次顯得意義非凡。不是因為又一支基金的推出，而是因為鏈上發生的事情。
Robinhood、Backed Finance、Dinari 以及 Republic 等投資平台開始提供代幣化股票——基於區塊鏈的資صبر，旨在反映特斯拉、輝達 (NVIDIA)，甚至 OpenAI 等私營公司的價格。
這些代幣被宣傳為一種獲取價格曝險的方式，而非所有權。你沒有股東身份，也沒有投票權。你購買的不是傳統意義上的股權，而是一個與之掛鉤的代幣。
這一區別很重要，因為這已經引發了一些爭議。
OpenAI 甚至伊隆·馬斯克 (Elon Musk) 都對 Robinhood 提供的代幣化股票表示了擔憂。
@OpenAINewsroom
Robinhood 執行長特涅夫 (Tenev) 隨後澄清，這些代幣實際上為散戶投資人提供了接觸這些私有資產的機會。
與公司本身發行的傳統股票不同，這些代幣由第三方創建。有些聲稱持有真實股票作為 1:1 的背書，而其他則是完全合成的。體驗上很熟悉：價格走勢像股票，介面類似於券商應用，但背後的法律和金融實質往往較為薄弱。
儘管如此，它們對某些投資人仍有吸引力，尤其是那些在美國以外、無法輕鬆進入美國股市的投資人。如果你住在拉哥斯、馬尼拉或孟買，想投資輝達，通常需要一個海外券商帳戶、高額最低餘額和漫長的結算週期。而代幣化股票透過鏈上交易，追蹤基礎股票在交易平台的走勢，消除了這些摩擦。無需電匯、無需表格、無需守門人，只需一個錢包和一個市場。
這種便利看似新奇，但其機制却讓人聯想到更早的事物。
但這裡有一個實際問題。許多平台——如 Robinhood、Kraken 和 Dinari——在美國以外的新興經濟體中並未廣泛營運。例如，一個印度用戶是否能合法或實際透過這些途徑購買代幣化股票，仍不明確。
如果代幣化股票真想擴大全球市場的准入，摩擦不僅來自技術，還涉及監管、地理和基礎設施。
衍生性金融商品如何運作
期貨合約長期以來提供了一種無需觸及基礎資產即可基於預期進行交易的方式。選擇權則讓投資人表達對波動性、時機或方向的看法，通常無需購買股票本身。這些產品都成為進入基礎資產的替代途徑。
代幣化股票的出現也有類似意圖。它們並不聲稱比股票市場更好，只是為那些長期被排除在公共投資之外的人提供另一種進入方式。
新的衍生性金融商品通常遵循一個可識別的軌跡。
最初，市場充滿困惑。投資人不知道如何定價，交易員對風險猶豫不決，監管機構則保持觀望。然後，投機者進入。他們測試邊界，擴展產品，套利低效。隨著時間推移，如果產品被證明有用，主流參與者會逐漸接受。最終，它成為基礎設施。
指數期貨、ETF，甚至 CME 和幣安上的比特幣衍生品都是如此。它們並非一開始就是大眾工具，而是作為投機者的遊樂場：更快、風險更高，但更靈活。
代幣化股票可能走上相同道路。最初被散戶交易者用於追逐 OpenAI 或 IPO 前公司等難以觸及的資產曝險。然後被套利者利用，挖掘代幣與基礎股票之間的價差。如果交易量持續，基礎設施成熟，機構交易台也可能開始使用，尤其是在合規框架出現的地區。
早期活動可能顯得嘈雜：流動性低、價差大、週末價格波動。但衍生品市場往往如此起步。它們不是完美的複製品，而是壓力測試。它們是市場在資產本身調整之前發現需求的方式。
這種結構有一個有趣的特點，或者說是缺陷，取決於你的視角。
時間差。
傳統股票市場有開盤和收盤時間。即使是基於股票的衍生品，也大多在市場時間交易。但代幣化股票不一定遵循這些節奏。如果一隻美國股票週五收盤價為 130 美元，而週六發生重大事件——比如財報洩露或地緣政治事件——代幣可能立即對新聞作出反應，儘管基礎股票本身是靜止的。
這讓投資人和交易者能在股票市場關閉時，消化新聞流的影響。
只有當代幣化股票的交易量顯著超過股票本身時，時間差才會成為問題。
期貨市場透過資金費率和保證金調整應對此類挑戰。ETF 依賴授權參與者和套利機制保持價格一致。而代幣化股票，至少目前，尚未建立這些機制。價格可能偏離，流動性可能不足，代幣與其參考資產的聯繫依賴於對發行方的信任。
然而，這種信任程度不一。當 Robinhood 在歐盟推出 OpenAI 和 SpaceX 的代幣化股票時，兩家公司均否認參與其中，沒有任何協調或正式關係。
這並不是說代幣化股票本身有問題。但值得問的是，你買的是什麼? 是價格曝險，還是權利和追索權不明的合成衍生品?
@amitisinvesting
這些產品的底層基礎設施差異很大。有些在歐洲框架下發行，有些依賴智慧合約和離岸託管人。像 Dinari 這樣的平台正嘗試更合規的路徑。大多數仍在測試法律可能性的邊界。
在美國，證券監管機構尚未明確表態。美國證券交易委員會 (SEC) 對代幣銷售和數位資產有明確立場，但代幣化傳統股票仍屬灰色地帶。平台保持謹慎。例如，Robinhood 選擇在歐盟而非美國本土推出其產品。
即便如此，需求顯而易見。
Republic 已為 SpaceX 等私營公司提供合成曝險。Backed Finance 將公開股票包裝後在 Solana 上發行。這些努力尚處早期，但持續存在，背後是一種解決摩擦而非金融的模式。代幣化股票可能不會改善所有權的經濟性，因為這不是它們的目標。它們只是在簡化參與體驗。或許。
對散戶投資人來說，參與往往是最重要的。
代幣化股票並非與股票競爭，而是與獲取股票的努力競爭。如果投資人能透過幾次點擊，在一個同時持有穩定幣的應用程式中獲得輝達的方向性曝險，他們可能不在乎產品是合成的。
這種偏好並不新鮮。SPY 證明了包裝可以成為主要市場。價差合約、期貨、選擇權等衍生性金融商品也是如此，起初是交易者的工具，最終服務於更廣泛的受眾。
這些衍生性金融商品有時甚至領先於基礎資產，吸收市場情緒，反映恐懼或貪婪的速度快於底層市場。
代幣化股票可能走上類似道路。
基礎設施尚不成熟，流動性參差不齊，監管尚不明朗。但其底層衝動是可識別的：構建一種反映資產、易於獲取、足以讓人參與的工具。如果這種表示能保持穩定，更多的交易量將流向它。最終，它不再是影子，而是信號。
納森·莫斯特並非要重塑股票市場。他看到了低效，並尋找更順暢的介面。今天的代幣發行者也在做同樣的事。只是這次，包裝是智慧合約，而非基金結構。
有趣的是，這些新包裝能否在市場動盪時站穩腳跟。
它們不是股票，也不是受監管的產品。它們是接近性的工具。對許多用戶，尤其是那些遠離傳統金融或身處遙遠地區的人來說，這種接近可能就足夠了。
