Breed VC 警告，比特幣庫藏公司若缺乏融資紀律，可能從 mNAV 下滑一路跌入被迫拋售，最終走向併購或破產。
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大型企業、ETF 與家族辦公室正把比特幣 (BTC) 搬進資產負債表，但 Breed VC 於 28 日發布的研究指出，這波「庫藏公司」熱潮暗藏死亡螺旋風險，唯有穩健現金流與鐵血融資紀律才能生存。
庫藏公司熱潮背後的死亡螺旋
全球超過 250 間機構持有比特幣，2024 至 2025 年又新增數十家。Breed VC 把潛在失敗過程拆成七步：比特幣下跌、mNAV（市值／淨資產）滑落、股價貼近 NAV、融資管道收窄、槓桿斷裂或保證金追繳、被迫拋售 BTC，最終併購或破產。報告提到，mNAV 溢價愈高，愈能延緩螺旋啟動。
融資方式決定生死
多數公司靠增發新股買幣，雖然稀釋股權，但只要 mNAV 仍有溢價，這種股權融資既便宜又沒有到期壓力。相反地，採用可轉債或其他債務工具的公司得面對利息、到期與保證金追繳風險。一旦 mNAV 溢價消失，市場會要求更高利率，債務成本飆升，死亡螺旋被迅速點火。Breed VC 提醒：
「當 mNAV 跌破 1，籌資窗口幾乎瞬間關閉，任何槓桿都會變成計時炸彈。」
MicroStrategy 的活口示範
已改名為 Strategy 的 MicroStrategy 持有約 58 萬枚 BTC，負債接近 300 億美元，可轉債將於 2027 年到期。公司以持續拉高 Bitcoin-per-share 並由執行長 Michael Saylor 高頻溝通，維持 mNAV 溢價；同時保留現金緩衝，並用低成本借款延展到期。Breed VC 歸納五大生存條件：去槓桿、強化治理、聚焦長線願景、主動投資者溝通，以及在必要時準備併購退出。
投資人檢查清單
若行業過度依賴債務融資，死亡螺旋可能成為下一輪加密熊市導火線，目前股權為主的結構讓風險尚未外溢，但投資人仍應檢視三件事：公司 mNAV 水位、負債結構，以及每股持幣比值。2025 年川普政府的友善監管與會計準則標準化雖提供短期緩衝，卻無法抵銷槓桿過度的結構性弱點。
結論來看，能否在劇烈波動中「以少勝多」，關鍵不在比特幣價格，而在融資紀律與經營韌性。懂得讀 mNAV 與槓桿數據的投資人，才能劃定真正的風險邊界。
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