比特幣（BTC）的價格走勢一直都是加密貨幣領域投資人關注的點，而隨著比特幣挖礦獎勵預計將在明年五月減半，對幣價帶來的影響會是什麼？本文從 Coindesk 研究總監 Noelle Acheson 觀點延伸探討，並不代表動區任何的投資建議。
經歷過兩次獎勵減半（Halving）的比特幣繼上次減半後，預計將在 2020 年 5 月左右再開採出新的 210,000 個區塊、再度進行獎勵減半，而過去每次比特幣的獎勵減半都會伴隨著比特幣幣價大漲，這次預期將在明年 5 月獎勵減半的比特幣也讓人猜測是否能夠連帶拉動比特幣價格，讓幣價大幅上漲？
控制供給
比特幣獎勵減半的機制是為了配合比特幣協議上限 2100 萬顆的編程限制，使比特幣保持稀缺性、並控制通貨膨脹：第一次減半在 2012 年發生，由最初設置的 50 顆比特幣獎勵降至 25 個； 2016 年第二次減半，從 25 顆比特幣減至 12.5；而預期於明年再次減半後每個區塊的獎勵會降為 6.25 顆比特幣。
而根據過去歷史，不難發現每次只要獎勵減半，比特幣價格往往會大幅上漲、迎來牛市。
– 比特幣過去價格走勢，圖片來源：Digital Asset Research –
上圖顯示淡藍色的價格線在之前的每個減半前就會開始上漲，並在減半後持續上漲一段時間；然而，比特幣市場僅經歷了兩次減半，數據資料有限，直接繼續假設這種模式會重複發生可能不是一個很精準的作法。
比特幣投資者和分析師 Tuur Demeester 先前則在推特上指出要使比特幣的價格在下次減半前維持在 8,000 美元以上，市場將需要 28.8 億美元的投資流入以抵消新比特幣進入系統帶來的影響。
For BTC to retain its current price at $8,000 until the May 2020 halving, we'd arguably need to see net positive demand of $2.88B before then. That's what's required to buy up all newly minted BTC at $8k in next 200 days.
— Tuur Demeester (@TuurDemeester) October 23, 2019
Stock-to-Flow 估值模型
而 Plan B 在部落格上發布了以 Stock-to-Flow（S2F）對比特幣價的分析，因為 SF =庫存（stock）/流量（flow），所以 SF 可以量化稀缺性，其中庫存是現有庫存或儲備的量、流量則是年產量。
舉例來說，由下表來看，就不難發現黃金有最高的 SF（62），代表要獲得目前的黃金庫存量需要 62 年的生產時間。
銀以 SF 22 位居第二，高度的 SF 值使它們成為貨幣商品（monetary goods），反觀鈀、鉑 SF 數值都很小，表示現有庫存通常等於/低於年產量，也因此不太會有人將它們作為避險標的。
產量在其中佔了很大的影響因素：因為一旦有人囤積了商品，價格就會上升，而價格一旦上升產量就會跟著上升，將造成價格再次下跌，因此這些金屬的 SF 難以跳出這樣的輪迴，幾乎不可能有更高的 SF。
– SF 計算表格，圖片來源：Plan B –
如果將比特幣也放進來看，比特幣目前擁有 1,750 萬顆，供應量為 70萬顆/年，得出 SF 有 25；甚至高於銀的 SF，這將比特幣置於貨幣商品的類別中（而按當前價格計算，比特幣的市值約為 700 億美元）。
Plan B 在文中表示：
- 黃金和白銀是完全不同的市場，但在 SF 模型中的和比特幣的保持一致。
- 有跡象表明其中存在冪律（power law）關係。
據該模型預測，到 2020 年 5 月下一個減半後，比特幣的市場價值為 1 兆，這意味著比特幣的價格應為 55,000 美元。
儘管此模型遭到一些人的批評，但這是一個經過交叉驗證的模型；從直覺上講，在其他所有條件相同的情況下，減少供應理應也可以提高價值，但為什麼目前價格還沒有上漲到這個水平呢？
懷疑論者的說法
技術上來說，減半不是「根本」（fundamental）事件，因為從傳統投資角度，減半並不代表價值驅動因素：資產分析中的「根本」指的是可驅動估值的可變、但可量化的功能，例如利潤、市場規模和資產負債表等；從這個層面來講，預先編程設定好的稀缺不是根本，而是本來就眾所皆知的事實。
我們可以希望事實本身沒得解釋，但事實帶來的影響就不是這樣了：沒有人會懷疑減半的發生–但也沒有人可以說清楚這個事實將會帶來的影響。
有些人認為今年幣價由 3,300 美元上漲到 12,000 美元就已經是在消化即將來臨的獎勵減半的事件，這樣的說法認為，市場有相對有效的訊息分配，讓明智的投資者可以將未來供應調整的事件納入其模型中並據此調整倉位配置。
其次，模型會符合到它不再符合為止，這個拗口的說法可以解釋為過去加密衍生品市場還處於起步階段、機構性投資人參與薄弱、幾乎不存在所謂的估值框架，今天的比特幣生態系統和四年前有很大的不同，投資者如果認為「這次會不一樣」並不是沒有道理的。
此外，也有一些業內人士暗示，如果獎勵減半將降低礦工的利潤、並迫使許多較小的礦業公司退出市場，那麼減半可能是不利的。
這樣的現象當然可以透過價格上漲來抵銷，但是如果事後發現這與價格不成比例，則較小礦業公司和礦工被排擠出市場、造成網絡集中度的提高可能會引發眾人對比特幣網絡安全性的擔憂。
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而且，在傳統市場中，價格往往不是影響供給的最大因素–它受需求（demand）的影響更大，而 S2F 模型卻沒有考慮到需求；在目前尚無既定且廣泛的基本案例的情況下，加密市場的需求由對事實的解讀（narrative）驅動。
迎接牛市？
然而，在遞歸邏輯中，需求確實可能會受到眾人對減半的解讀影響：人們普遍認為它將影響價格，這可能會刺激投資人對投資比特幣的需求，而這將影響其價格，特別是隨著新投資者（受供應模型和歷史關聯性吸引）進入該領域後。
而且這樣的事件出現了不對稱風險：模型錯誤而投資人失去一切的機率對我的投資組合的影響遠小於模型正確且投資人獲得 500％ 回報的可能性。
因此，即使以供應為導向的模型試圖重寫傳統的投資原則，也不意味著我們不會看到價格反彈。
不過在加密市場的領域裡，對事件的解讀變化無常，大幅波動也是加密領域讓人又愛又恨的常規。我們難以否認的是預測模型的出現是正向的一步，模型幫助我們更了解市場動態以及比特幣在更廣泛的金融市場中的作用和分析，我們鼓勵精明的投資者利用這些建議、並以健康的懷疑態度對待這些潛在的假設和可能性。
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