摩根士丹利把 Coinbase 評等降至減碼、目標價從 258 美元砍到 120 美元，並同步下修 2027 至 2028 年的營收與獲利預估。
（前情提要：幣安遭駭後風險偏好急凍！美股開盤加密概念股全線下挫，Coinbase 跌 12.46%、Strategy 跌逾一成）
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摩根士丹利（Morgan Stanley）週一將 Coinbase 的投資評等由中立（Equal Weight）下調至減碼（Underweight），並把目標價從 258 美元一刀砍到 120 美元，等於直接腰斬 53%。以 Coinbase 10 月 30 日的收盤價 143.54 美元計算，大摩認為這檔股票還有約 16% 的下行空間。
主筆這份報告的是摩根士丹利分析師 Michael Cyprys。他在報告中寫道「對獲利復甦的信心已經減弱」，並點名三個理由：交易活動轉弱、營收展望轉差，以及近期幣安遭駭後加密市場不確定性升高。他強調，即使 Coinbase 持續往更多產品線擴張，近期偏慢的交易節奏與偏軟的營收前景，仍可能拖累這家交易所未來幾年的獲利表現。
市場反應立即而直接。Coinbase 股價週一盤中一度下跌 2.3% 至 140.25 美元，延續前一週約 10% 的跌勢。把時間拉長來看，這檔股票近一年跌幅已達 58%，目前價位也逼近 136.89 美元的 52 週低點。
大摩砍了什麼：預估與倍數同步下修
這回的調整是「預估」與「倍數」同步下修。大摩把 2027 年營收預估砍掉 28%、2027 年調整後 EBITDA 預估大砍 47%；2028 年的營收與調整後 EBITDA 預估，再分別下修 18% 與 25%。估值方法上，用來評價 Coinbase EBITDA 的乘數由 20 倍降到 12 倍。
當獲利預估與估值倍數同時被調降，效果會互相放大，這也是 258 美元的目標價會一路被砍到 120 美元的原因。以絕對數字看，大摩最新推估 Coinbase 2028 年可繳出 24 億美元的正常化 EBITDA，這個水準仍比 2025 年低約 14%。換句話說，在 Cyprys 眼中，未來兩年並非重回前一波迴圈的獲利高點，而只是一場不如預期的溫和復甦。
第三季財報：交易收入年減 44%
基本面確實不輕鬆。Coinbase 第三季財報顯示，總營收 12.2 億美元、年減 35%，與前一季大致持平；其中交易收入 5.9 億美元、年減 44%，訂閱與服務收入 5.7 億美元、年減 20%。當季加密市場整體交易量季減 10%，價格波動率更降到多年低點，靠手續費吃飯的交易所首當其衝。
第四季開局同樣看不到強彈訊號。截至 10 月 25 日，Coinbase 揭露的交易收入約 1.65 億美元；公司對第四季訂閱與服務收入的指引落在 5.5 億至 6.3 億美元，調整後費用估 10.1 億至 11.6 億美元，高於第三季的 9.75 億美元。全年調整後費用預估則下修到 41.5 億至 43 億美元。
特別的是，大摩自己在三週前才把 Coinbase 目標價從 250 美元調高到 258 美元，同時維持中立評等，如今態度急轉直下。從市場紀錄看，10 月底以來已有多家券商陸續下修 Coinbase 目標價，大摩更像是加入既有趨勢，而非率先發難。Cyprys 也把幣安資安事件的餘波寫進報告，認為事件雖未直接波及 Coinbase，卻加深了產業不確定感並壓抑交易量，對高度仰賴現貨手續費的平台殺傷力格外明顯。
分析師圈多空分歧
不過市場看法並非一致偏空。Coinbase 第三季調整後 EBITDA 為 3.33 億美元，優於市場預期；評等方面，高盛仍維持買進、目標價調整到 210 美元，Canaccord、H.C. Wainwright 等券商甚至把目標價訂在 230 至 280 美元區間，Barclays 則與大摩站在同一邊，同樣給出減碼與 120 美元目標價。評等分歧之大，反映市場對「交易量什麼時候回來」這個問題還沒有共識。
市場影響與後續觀察
Coinbase 向來是美股資金押注加密市場最直接的標的，大摩把評等降到減碼，等於對「加密復甦帶動交易所獲利」這套主流敘事投下反對票。它的殺傷力不只在目標價腰斬，更在於把估值倍數與獲利預估一起下修，這種雙殺通常代表分析師認為整個產業的成長天花板正被重新定價。對臺灣投資人來說，Coinbase 與 Strategy 等加密概念股是觀察美股資金對數位資產風險偏好的溫度計，若這類標的的評價持續下修，短線上對比特幣現貨買氣與 ETF 資金動能也可能形成壓力。
後續可觀察兩件事。第一，其他券商會不會跟進把評等由買進降至中立或減碼，一旦買方陣營鬆動，Coinbase 的評價修復會拖得更久；第二，第四季交易收入能否從 10 月的 1.65 億美元明顯加速，若 11、12 月交易量仍無起色，大摩這套「復甦偏弱」的劇本就會從少數意見變成市場共識。
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