高盛指出，五大雲巨頭一週內定價約 670 億美元債券，年內發債已達約 2,960 億美元，超過原先 2,500 億美元的全年預測。自由現金流轉負、利差偏向走闊、CoreWeave 債券殖利率破 16%，加上股權端還有約 1,000 億美元待發，AI 建設正式進入債務時代。
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一週 670 億美元，年內 2,960 億美元。高盛信用團隊最新報告指出，Google、Amazon、Microsoft、Meta、Oracle 五大雲巨頭自 10 月 29 日起不到一週，就定價 5 筆債券、合計約 670 億美元；今年累計發債已達約 2,960 億美元，超過高盛 2,500 億美元的 2026 全年基準預測。模型被現實打穿，在 11 月 9 日還不到年底。
這 2,960 億美元約佔 2026 年資本支出的 36%，原本假設是 33%。高盛隱含的 2026 年 capex 約 8,200 億美元，2025 年約 4,500 億美元。高盛認為其中一部分是「提前融資」：把原本 2027 年才要發的債，直接拉到今年發。
自由現金流轉負，債務成了標準配備
高盛指出，五大雲商第三季合計自由現金流已轉負，資本支出超過營運現金流。換句話說，蓋資料中心的錢不再只靠賺來的，而是靠借來的。
接下來更大。高盛預估 2027 年 capex 約 1.26 兆美元，債務佔比約 35%，到 2030 年才降至約 25%。2027 年 hyperscaler 直接發債約 4,400 億美元，比 2026 年多約 1,400 億美元，另有約 3,000 億美元的專案層級投資級與高收益債。美銀則預估 AI 相關信用發行 2027 年增 31% 至 6,850 億美元，2028 年回落 23% 至 5,310 億美元。
利差走闊，信用品質開始分層
高盛的判斷毫不客氣：2026 年不是「一次性發債高峰」，12 月初前的信用利差風險「明確偏向走闊」。AI 相關新發債溢價已高達 18 個基點，接近垃圾債水準。高評等發行人還能挑時機，槓桿較高的就得看市場情緒臉色。
市場端的溫度計更直接：CoreWeave 2032 年到期、票息 9.625% 的債券殖利率突破 16%，五年期 CDS 一度升破 1,289 個基點，後來回落至約 1,155。Nvidia、Broadcom、Amazon 債券的避險成本也在上升。
股債雙管齊下，Anthropic IPO 誰來接
債市只是一條管線。The Information 11 月 8 日報導，AI 公司今年已出售或定價超過 3,000 億美元的新股與強制可轉債，另有約 1,000 億美元可能在路上，多數透過 ATM（市價增發）。Meta 擬議的 600 億美元 ATM 可能在 2027 年初啟動，市場也開始質疑，原估募資 800 億美元以上的 Anthropic IPO 能否被吸收。
風險不只在資本市場。高盛點出，AI 變現放慢會拉長自由現金流赤字，與晶片商、公用事業、託管業者的表外採購承諾也持續膨脹。州與地方的資料中心暫停令，可能影響約 45% 美國規劃中的新增容量，德州就佔全國 pipeline 的 25%。
觀點：債務時代，比的是誰撐得久
11 月 5 日那斯達克 100 單日重挫 6.4%、市值蒸發約 2.3 兆美元，期中選舉 41 項資料中心相關公投又有 40 項遭否決，政治與資本成本同時收緊。AI 建設的敘事從「誰蓋得快」，悄悄變成「誰借得起、撐得到變現」。
對加密與風險資產而言，連動很現實：AI 股殺盤已帶動比特幣回落，若利差持續走闊、股權供給再加碼 1,000 億美元，風險偏好恐怕要再被稀釋一輪。高盛沒有喊崩盤，只是把帳攤開。接下來要看的，是 12 月前的利差，以及 Meta 那筆 ATM 到底會不會準時開跑。
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