Alphabet 第 3 季營收年增 25%、Google Cloud 翻倍，盤後股價卻比收盤低近 10%。原因或是淨利年減 25%（主因 SpaceX 持股帳面虧損）、自由現金流連兩季為負，而且 2027 年資本支出還要大幅增加。
（前情提要：史上首次！Google 狂燒 AI 算力致「現金流轉負」，Q2 營收亮眼股價仍挫 4.5%）
（背景補充：穆迪：AI 融資推升私人信貸擴張！2027 年 hyperscaler 資本支出近 1 兆美元，再融資風險升高）
谷歌 Google 母公司 Alphabet 今（29）晨公布第 3 季營收年增 25%，可盤後股價卻跌近一成。市場不是嫌營收不夠大，而是被三件事嚇到：獲利年減 25%、自由現金流連續兩季為負，加上 Alphabet 說 2027 年資本支出還要大幅增加。
獲利為什麼少了四分之一？
Alphabet 在財報中指出，普通股股東淨利為 262 億美元，去年同期是 350 億美元；稀釋後每股盈餘（EPS）從 2.87 美元降到 2.12 美元。
這不是本業轉弱。同一季的營業利益反而增加 30%，來到 406 億美元，營業利益率 31.8%。差別出在業外：Alphabet 帳上有 82 億美元的業外損失，其中股權投資損失 87 億美元。財報註腳寫明，光這一筆就讓淨利少了 67 億美元、每股少了 0.55 美元。
財務長 Anat Ashkenazi 在法說會上表示，業外為負主要是 SpaceX 持股在第 3 季股價下跌造成的未實現損失。簡單來說，Alphabet 手上的 SpaceX 股票帳面縮水，但還沒賣出，錢沒有流出去。SpaceX 今年 6 月上市後，股價表現一直偏弱。
現金流為什麼轉負？
真正讓市場緊張的是現金。Alphabet 本季自由現金流為負 90.7 億美元，前一季已是負 58.6 億美元，連兩季為負。據 LSEG 資料，分析師原本預期接近損益兩平。
先看資本支出。本季花了 514 億美元，去年同期是 240 億美元，主要用於資料中心與晶片。2026 全年指引維持 1,950 億至 2,050 億美元不變，但 Ashkenazi 表示，2027 年資本支出預期會大幅增加，細節要等第 4 季法說會再說。
另外兩項是 TPU 庫存與罰款。TPU 是 Google 自行設計的 AI 晶片，Alphabet 現在不只自用，也把整套 TPU 系統賣給客戶。Ashkenazi 解釋，簽約後合約會先進入未認列合約（backlog），接著 Alphabet 開始囤庫存，營收晚一步才入帳。換言之，這門生意是先付錢、後收錢。再加上付掉 2018 年歐盟罰款 52 億美元，現金流才會這麼難看。
所以負現金流有一部分是生意模式造成的時間差，不全是燒錢。
錢從哪裡來？
Alphabet 本季庫藏股買回是 0，去年同季還買回 115 億美元。這一季不但一股沒買，反而賣股票：透過市價增發（ATM）淨得 124 億美元，同時發行無擔保公司債，淨得 287 億美元。市價增發，就是公司把新股陸續賣到市場上，賣越多，既有股東被稀釋得越多。
長期債也跟著墊高，從去年底的 465 億美元增至 1,251 億美元。現金與有價證券有 2,651 億美元，但未來採購承諾高達 9,240 億美元，另有 1,520 億美元尚未起租的租約與其他義務，Ashkenazi 說這是合約上限，部分有彈性。
停止回購、增發股票、舉債三件事同時出現，對股東來說，這比淨利下滑更直接。
AI 有沒有賺到錢？
雲端有。Google Cloud 營收 307 億美元，年增 103%；營業利益 111 億美元，去年同期僅 36 億美元，三倍多；營業利益率從 23.7% 升到 36.2%。財報稱 TPU 系統銷售是成長的重要貢獻者，雲端執行長 Thomas Kurian 則說，TPU 已有超過 100 家重要客戶，也開始把系統放進客戶自己的資料中心。Cloud 的未認列合約有 5,610 億美元，約 55% 會在未來 24 個月轉為營收。
搜尋就沒那麼乾脆。皮查伊（Sundar Pichai）強調，搜尋查詢量成長是五年來最高，但搜尋及其他營收 634 億美元，增速從前一季的 17% 降到 12%；YouTube 廣告增速也從 13% 降到 9%。
業務長 Philipp Schindler 說，匯率是最大因素，其次是歐盟取消小額免稅，衝擊亞太零售廣告主，加上第 2 季世界盃拉高基期。他同時承認：「AI 模式（AI Mode）查詢的強勁成長也有影響，因為我們在 AI 模式的變現較低。」Alphabet 目前正把廣告擴大到 AI 摘要與 AI 模式。
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